2016年，信用債市場風雲突起，違約事件頻發，無論是國企還是地方債都“破了金身”，平安資管作為中國債券市場上最大的參與者之一，旗下管理的2萬億元規模中，有 1.6萬億元投向了債券市場。但自成立以來，平安資管在信用債上未曾出現違約現象，在幸運之外，平安資管信評與債券研究部董事總經理孫海容將其歸因於公司一整套科學、完善的信用評估體系。

成立信用風險管理專項小組

孫海容告訴記者，債券違約事件已經成為了整個市場的一大關注點，今年以來債券違約金額已經突破200億元，加上2015年下半年的80多億，一年時間債券市場的違約金額已過300億元，整個趨勢已經不得不引發關注。

究其原因，孫海容認為根本上還是由於宏觀經濟的下行，這導致一些行業經營環境明顯惡化，尤其是一些強週期性行業和過剩產能行業受衝擊明顯，例如，煤炭、鋼鐵等，“當然，我們也注意到，導致債券違約還有一些個體差異性的直接原因，例如公司治理結構不完善、股權爭議或法律訴訟等，經濟下行加速了這些風險因素的暴露，成為壓垮企業的最後一根稻草。”

在孫海容看來，在經歷了一次又一次的債券違約事件後，很多個體事件已經不能被稱為“黑天鵝”，而是確確實實由於經營困難、現金流緊張等因素發生了自然而然的變化，行成了一種必然性。

“其實市場上之前一直存在例如剛兌信仰、國企信仰、央企信仰，正因為有了這些信仰存在，大家就容易忽視這背後的風險。”孫海容指出，平安資管自成立以來從未捲入任何一次債券違約事件中，正是由於公司除了關注經營狀況等影響信用風險的共性因素外，也充分研究發債企業是否存在其它潛在的風險因素，包括一些非經營性的指標。

據介紹，在違約率上升的大環境下，一套健全的信用評級體系對預防踩雷起到了至關重要的作用。“在投資之前，我們會進行全面深入的分析，嚴格按照內部的信用評級體系來篩選個券。我們的分析方法論分為幾點，在任何一隻券進入選擇時，都要先對整個經濟形勢進行分析，包括整個宏觀經濟大環境，以及區域經濟；第二步對個券發行人所處的行業進行分析；再回到企業本身，包括企業的競爭力分析、產品或服務優勢、上下游客戶分析，等這一系列基本面都分析完畢後，我們依然會去關注企業的管理層狀況、公司戰略制定是否適當以及是否能夠很好地執行、經營史上是否合法合規，最後再對財務報表做分析，綜合評判後給出這只券的結論。”

“我們在買入之後也會持續跟蹤，及早地預判風險、及時處置。這方面，2015年上半年平安資管就成立了一個信用風險管理專項小組，由投資、信評、交易和風控四個部門人員組成，對潛在風險超出我公司風險容忍度的債券在風險發酵之前進行處理。截至目前，市場上出現的所有債券違約事件我們做到了全部規避。”孫海容表示。

20餘個評級分類避免踩雷

在孫海容看來，目前市場上的外部評級存在評級結果分佈過於集中的問題，平安資管對信用評級的劃分則參照國際標準，主體信用資質在評級結果上的區分度更加鮮明。“我們內部從一開始就把級別從AAA一直到D共分成20多個等級，十多年的評級實踐積累下來的評級分佈是形成一個正態分佈的形態，而外部評級實際上僅僅有5、6個分類。”

為何平安資管要設定如此多的評級分類？

孫海容指出，在國內，評級是信用債券投資的重要參考，信用債原本流動性就並不強，往往持有一隻債券要做好持有到期的準備，這時候風險判斷就尤為重要，“那些行業前景看起來很美好的新興行業，由於企業多處於成長期，評級一般較低，這類的債券我們也不會配置。我們投資的固定收益品種中， AAA評級債券的投資占比達到30%-40%。我們公司有自己的風險容忍度底線，也就是債券的買入有一個評級底線標準，一旦評級降到標準以下，我們就會選擇將其賣出。”

在2015年債券市場出現頻繁違約之前，平安資管就已經調降了多隻過剩產能和強週期行業債券的評級，也順勢避開了頻發的違約地雷。不過孫海容表示，其不認為隨著市場再度下行，債券違約會變成無序違約，“至少目前政府也在扶持一些產能過剩行業中的優質企業，有競爭力的公司依然會走出來。”

孫海容指出，在美國等成熟的債券市場中，違約本身就是一個正常現象，美國1960年代以來5次較大規模的違約均發生於經濟下行週期，現在我國經濟進入下行週期，市場自然就會有違約發生，不用過度恐慌，“但正是在過去這麼多年市場上基本沒有違約現象，讓整個債券市場的定價體系偏離，信用風險溢價的體現不明顯。現在不斷爆出的信用違約會糾正這一部分影響，它帶來信用利差的擴大，從而信用風險溢價得以體現，讓信用債的定價體系逐漸回歸市場。”

“所以，債券違約對整個市場來說是危與機並存的，所有債券市場參與者和監管者都應該理性看待違約這個現象，並通過違約來倒逼債券市場走向規範與成熟，這是一個非常好的機會。”孫海容認為，違約事件對機構的信用分析能力及定價能力提出了更高的挑戰，一些具備強大信用分析能力和豐富組合管理經驗、產品設計能力的機構將在未來的市場發展中占得先機。“所以對平安資管來說，更重要的依然是要練好內功，勤勉盡責，不斷提升我們的投資能力、信評能力和風控能力，盡最大努力為投資人賺取更好的投資回報，這就是我們能做的事情。”